一、煤化工品种简介我国能源资源特点为“富煤、贫油、少气”，因此煤炭是我国最主要的能源。从我国煤炭消 费结构来看，电力、钢铁、建材、化工四大行业煤炭消费量占总消费比重超过 90%，对应的可以 将煤炭分为动力煤、炼焦煤、化工煤及其他。其中动力煤主要依靠煤炭燃烧产生的热值发电、 发热，煤炭发热量，煤种包括褐煤、无烟煤、长焰煤、不粘煤和贫煤；炼焦煤主要用于冶金、 炼焦，包括气煤、肥煤、气肥煤、1/3 焦煤、焦煤和瘦煤；化工煤主要用于生产能源化工产品， 包括褐煤、无烟煤及部分烟煤等。化工煤经化学加工转化为气体、液体和固体燃料以及化学品 的过程称为煤化工。通过图 1-煤化工产业链图可以看出，煤化工涉及的相关期货品种较多，其 中尿素、甲醇、乙二醇等品种均属于煤气化产业链，具有较强的相关性，本文将进行重点探讨。

1.1 尿素我国尿素生产主要以煤制尿素为主，其中煤制尿素占产能比重为 70%以上，天然气制尿素 占比 24%左右。近年来我国尿素行业持续处于新增产能的投放阶段，截至 2023 年我国尿素行业 产能达 7176 万吨，预计 2024 年新投产装置将超 400 万吨，国内供应较为充足。从产能区域分 布来看，我国尿素产能较大地区依次为华北、华东、西北、华中、西南、东北、华南，占国内 产能比重分别为 27%、20%、18%、17%、9%、4%、1.8%。尿素下游需求端主要包括农业需求、 复合肥、脲醛树脂、三聚氰胺、火电脱硝、车用尿素等，所占消费比重分别为 48%、16%、20%7%、 3%、3%。在原料使用方面，煤制尿素的生产成本构成主要为“两煤一电”，其中两煤主要指燃料煤和原料煤，两煤一电成本占尿素总成本的比重为 70%左右。1.2 甲醇国内甲醇生产原料主要以煤炭为主，其中煤单醇生产工艺占产能比重约为 65%，而国外则 主要是以天然气制为主。根据隆众资讯数据，截至 2023 年我国甲醇产能达 10836 万吨。此外， 虽然我国甲醇在全球产能中占比较大，但每年仍需要部分进口，2023 年我国甲醇进口依赖度为 15%左右，进口来源国主要包括阿曼、沙特、阿联酋等地区。从国内甲醇生产的区域分布来看， 甲醇产能分布区域从多到少依次为西北、华北、华东、西南、华中等地，占国内产能比重分别 为 35%、31%、17%、6%、5%等。其中西北为甲醇主要输出地，山东、华东等地为甲醇主要输 入地。从下游消费结构来看，占比较大的下游需求端依次为甲醇制烯烃、甲醇燃料、甲醛、MTBE、 醋酸等方面，所占消费比重分别为 52%、18%、7%、6%、5%等。在成本构成方面，原料煤在甲醇生产成本中的占比约在 6 成以上。1.3 乙二醇国内乙二醇主要以油制为主，煤制装置占产能比重约为 36%。2019 年至 2023 年国内乙二醇 行业持续处于新增产能投放周期，截至 2023 年国内乙二醇产能达 2809 万吨。此外，我国为乙 二醇净进口国，进口依赖度较高，进口来源国主要为沙特、加拿大、美国等地区。2023 年我国 共进口乙二醇 714 万吨，但进口量呈现逐年下降趋势。从产能分布来看，国内乙二醇产能分布 为华东（45.21%）、西北（18.74%）、华北（11.05%）、东北（8.71%）、华南（8.53%）、华中（5.37%）、 西南（2.4%），其中油制装置主要分布在浙江、广东、辽宁等地，煤制装置则主要分布在山西、 内蒙、新疆等地。乙二醇下游消费主要是用于聚酯产品，消费结构分别为涤纶长丝（53.30%）、聚酯瓶片（17.48%）、聚酯切片及薄膜（16.31%）、涤纶短纤（13.09%），消费地主要为江苏、浙 江、福建等地区。从煤制乙二醇工艺的成本构成来看，煤炭占成本比重约在 30%左右。整体来看，煤炭在尿素和甲醇的生产工艺和对应的原料成本中占比均较大，而在乙二醇的 生产工艺和对应的原料成本中占比均相对偏低，且乙二醇进口依存度明显高于尿素和甲醇，因 此，预计乙二醇和煤炭的相关性将弱于尿素 、甲醇和煤炭的相关性。二、原料煤相关性分析2.1 煤化工生产原料煤介绍首先来看尿素的原料用煤情况，煤制尿素工艺可划分为固定床、流化床和气化床。固定床 主要以无烟煤为原材料，而流化床和气化床则可使用成本更低的烟煤。以无烟煤为原料的固定 床装置生产 1 吨尿素，需消耗 1 吨左右的无烟煤（标准 7000 大卡），0.1 吨左右的动力煤（主流 为 5000 大卡），电 1000 度左右。以烟煤为原料的流化床装置中，航天炉装置消耗的烟煤为 1.3-1.5 吨，耗电量140-200 度电。四喷嘴气化炉装置消耗的烟煤为0.75-0.79 吨，耗电量控制在 700-1000 度电。其次是甲醇的原料煤使用情况，国内甲醇生产中煤制工艺占比较大，煤制甲醇工艺分为固 定床、流化床、气流床等装置，生产原料煤包括褐煤、烟煤、无烟煤等，以西北某上市公司为 例，其原料煤单耗在 1.63-1.88 吨左右，燃料煤单耗在 0.55-1.14 吨左右。最后是乙二醇的原料煤使用情况，国内乙二醇主要生产工艺为乙烯法和合成气法，其中煤 制合成气制乙二醇主要成本构成包括原料煤（褐煤）、动力煤以及其他费用。以通辽某公司为例， 褐煤综合单耗为 5.3 吨左右，动力煤综合单耗约为 1.15 吨左右。2.2 原料煤相关性分析通过前文分析看出，煤化工品种的原料煤种类较多，主要包括动力煤、无烟煤、烟煤等。因此，现货价格方面选择具有代表性的秦皇岛港动力煤(Q5500)、晋城无烟煤、榆林烟煤和柳林 焦煤作为分析指标。之所以增加焦煤，主要是目前期货市场上只有动力煤期货和焦煤期货，且 较为活跃的只有焦煤期货，因此选取焦煤作为期货和现货的中间桥梁，来进一步分析原料煤和煤化工品种的相关性。2019 年以来，煤价走势主要包括三个阶段：一是 2019 年至 2020 年一季度，由于经济增速 放缓，需求下降，煤价处于下行趋势；二是 2020 年二季度至 2021 年四季度，受新冠疫情、政 策因素影响，煤价迎来一轮牛市上涨；三是 2021 年四季度至今，随着供需矛盾缓解，煤价从高 位回落，并回归至历史合理区间。从图 2 可以看出，选取的四个煤炭现货价格指标中期走势基 本一致。通过相关性分析显示，2019 年以来，焦煤现货与动力煤现货价格相关性系数为 0.81， 焦煤现货与无烟煤现货价格相关性系数为 0.80，焦煤现货与烟煤现货价格相关性系数为 0.86， 均处于较高水平。由于上述现货报价均为周度价格，频率较慢，如果使用期货价格监控更为方 便。目前仅有上市的焦煤期货交易活跃，考虑选定焦煤期货作为日常监控煤炭市场价格变化的 指标。通过对焦煤期货价格和现货价格的相关性分析得出，自 2019 年以来，焦煤期货价格和现 货价格之间的相关性系数为 0.82，也处于较高水平。因此，可以通过关注焦煤期货的日常波动 来判断焦煤现货现货价格的趋势，并进一步为判断整个煤炭现货市场（如动力煤现货、无烟煤 现货、烟煤现货）的运行趋势提供参考。

2.3 煤炭成本传导分析通过前面分析，由于煤炭在尿素等煤化工品种的生产原料成本中占比较高，因此，煤炭价 格的波动也将会影响尿素等煤化工品种的价格波动，传导途径主要是通过成本端，即煤炭价格 的上涨或者下跌会带动煤化工品种成本的上涨或下跌，并进一步影响煤化工价格的波动。以尿 素为例，自 2019 年 8 月 9 日在郑州商品交易所上市以来，其价格与原料煤之一的晋城无烟煤价 格相关性系数高达 0.85，且煤价的每一轮大幅上涨和下跌都能和尿素价格形成共振，例如 2021 年煤价大涨和 2023 年煤价大跌过程中，尿素价格都同样跟随上涨和下跌，且行情启动和结束的 时间点也都非常接近。

从表 2 的相关性统计数据能够看出，尿素期货、甲醇期货和乙二醇期货与焦煤期货的相关 性系数分为为 0.91、0.88、0.62，处于较高水平，基本可以印证前面分析中提出了使用焦煤期货 作为煤炭市场运行的参考指标并进一步分析煤化工品种走势的逻辑。另外，从与焦煤期货的相 关性系数排列顺序上来看，尿素>甲醇>乙二醇。主要原因在于，煤炭在尿素和甲醇的生产原料 中比例较高，而在乙二醇生产原料中占比相对较低。因此，可以把焦煤价格重点作为尿素、甲 醇这两个煤化工品种走势的参考指标。从政策角度来看，煤炭作为我国基础能源，价格走势稳定是重中之重。一旦其价格发生巨 大波动，反映出市场政策或者经济需求也发生了重要变化。由于期货价格具有高度的金融属性， 其对经济政策和宏观形势的反应也较为敏感，并先于现货市场表现。因此，当煤炭价格出现大 幅上涨或者下跌时，就容易成为主导煤化工期货品种价格走势的重要因素。从另外一个角度来 看，尿素、甲醇、乙二醇三者之间的期货价格走势也具有较高的相关性，反映出煤化工品种会 受共同的煤炭成本因素影响，而出现共振。三、下半年煤炭走势展望及影响2024 年上半年，国内煤炭市场重心整体走弱。具体来看，1 月延续僵持弱稳局面，而后受 春节假日影响，下游阶段性补库，煤炭价格随之小幅上涨；进入 3 月，随着气温回升，居民用 电量下降，终端需求疲软，煤价开始进入加速下行通道；进入 5 月，在铁路优惠政策助推下， 下游提前备货，叠加旺季行情兑现，煤价再度掉头向上；但 5 月下旬之后，市场再度进入僵持弱稳局面。以鄂尔多斯动力煤为例，截止 7 月 5 日，年内累计下跌约 6.4%，和去年同期价格基 本持平。供给方面，国家统计局数据显示，2024 年 1-5 月国内煤炭产量是 18.6 亿吨，同比去年 下降 3%；其中内蒙地区 5.2 亿吨，同比增长 2.7%，山西地区 4.7 亿吨，同比减少 15%。山西减 量较为明显，其中集团矿减量占比较大，主要受安全生产要求等因素影响。根据 Mysteel 523 家煤矿数据，523 家样本矿 1-6 月平均开工率为 83.29%，同比去年下降 12.66%。进口方面，据 海关总署最新数据显示，2024 年 1-5 月累计进口煤 20497 万吨，同比增长 12.6% 。展望下半年，在安全监管力度较严格的影响下，山西产量同比或仍有下滑，内蒙古、陕西 等地区保持正增长，部分弥补了山西产量下滑的供应缺口。而进口煤依然维持较高增速，成为 国内供给端的重要边际变量，对国内供给形成较好补充。因此，下半年煤炭市场供给端整体将 保持相对充裕，一旦需求端缺乏亮点，煤炭市场价格整体易跌难涨。对于和煤炭市场关联最密 切的煤化工品种尿素和甲醇来说，目前，煤制生产利润均处于负值水平，当煤炭价格出现明显 上涨时，成本支撑因素将显现，并有望推动尿素和甲醇价格同样进入上涨行情。相反，在供给 预期宽松的情况下，下半年一旦煤炭价格出现下行趋势，尿素和甲醇生产利润或将有所好转， 如果进一步带动二者开工率回升，供给端保持增长趋势，则尿素和甲醇价格或将同样进入下行 趋势。